Dette à haut rendement, le nouvel Investment grade... ou pas

France
Le 04/11/20 à 06h52

par

Adrien Paredes-Vanheule

Quatre intervenants ont débattu de la dette à haut rendement lors du European Investors Day (EID) organisé ce lundi par l'Agefi.

De l’aveu de Frédéric Salomon, l’année 2020 aura été jusqu'alors la plus compliquée dans sa carrière de gérant obligataire, devançant même 2009, l’année post-crise financière. Le responsable des investissements crédit chez Schelcher Prince Gestion s’est exprimé lors du European Investors Day organisé lundi par L’Agefi au cours d’une table ronde consacrée à la dette à haut rendement. Ce segment du marché obligataire a connu une année « surprenante » en deux temps, résume Benjamin Sabahi, responsable de la recherche crédit chez Spread Research et autre intervenant de l’événement. « On a vu une baisse du marché significative jusqu’à mars avant une formidable reprise à partir d’avril-mai grâce à l’intervention de la BCE, des plans de relances rapides des Etats et des entreprises en Europe qui ont bien géré leur cashflow dans l'ensemble. » Cette reprise du marché high yield, plusieurs investisseurs institutionnels y ont participé même si en France, ceux-ci sont restés partagés sur la classe d’actifs.

« Les investisseurs adaptent leur portefeuille en fonction de leurs passifs et de leurs besoins. En septembre, l’AF2i a fait un point sur l’évolution des allocations des investisseurs institutionnels français et il se trouve que deux institutionnels ont déclaré avoir pris des positions contraires sur la dette à haut rendement. L’un en a acheté plus, l’autre a vendu ses positions », a expliqué Jean-François Boulier, président honoraire de l’association française des investisseurs institutionnels (AF2i) lors du European Investors Day. Les placements en obligations haut rendement dans les portefeuilles des institutionnels français représentent 2,3% de leur allocation sachant que l’obligataire forme 70% de leur allocation soit environ 3.200 milliards d’euros d’encours. « C’est une part importante mais relativement modeste. Lorsque la politique de risque s’ouvre, le high yield se retrouve en compétition avec d’autres classes d’actifs (convertibles, titres hybrides bancaires, etc…) », a ajouté Jean-François Boulier. Pour Olivier Colsoul, stratégiste senior chez l’assureur belge AG Insurance, « la propension d’aller dans le high yield pour un institutionnel reste modérée, d’autant plus qu’il existe des alternatives comme la dette privée, les crédits hypothécaires ou même les actions dont le risque demeure moins coûteux en termes d’exigences Solvabilité II. »

Certaines poches proches de l'investment grade

Si la frontière peut être ténue entre certaines poches du high yield et l’investment grade, elle n’en demeure pas moins marquée pour Olivier Colsoul. « Pour les obligations high yield, il n’y a pas de convergence des spreads vers les niveaux qu’elles avaient avant la pandémie alors qu’on l’observe sur l’investment grade. Puis, pour un institutionnel, la dette à haut rendement dans un contexte qui se dégrade peut devenir une obligation pourrie », dit-il, ajoutant que les inconvénients sont toujours présents (dégradation de note, perte de valeur).

Benjamin Sabahi voit, lui, un intérêt à aller chercher une prime sur des obligations notées BB/BB+ car leur taux de défauts reste faible. « Mais il y a le rating officiel et ce que pense le marché. En juillet, l’opérateur de croisières Carnival est venu sur le marché avec une notation BB+/Baa et est resté quelques jours avec un coupon à plus de 10% sur une maturité à cinq ans. On n’était clairement pas sur du BB+/Baa. Le marché n’a pas eu de besoin des agences pour se faire une idée du risque », relate-t-il. Le responsable de la recherche crédit chez Spread Research indique que les agences ont été bien plus réactives récemment sur des émetteurs comme la compagnie maritime CMA CGM. Il pointe en revanche le risque des nouveaux venus en provenance du marché des prêts et invite à bien analyser les risques sur ces émetteurs.

Frédéric Salomon considère que les émetteurs ayant un pied dans le high yield et l’autre dans l’investment grade sont intéressants en raison de leurs spreads et du possible soutien de la BCE s’ils y sont éligibles. Dixit le responsable des investissements crédit de Schelcher Prince Gestion, il n’y a jamais mais eu autant d’argent sur le marché du haut rendement. Même pour vendre une obligation notée CCC, la liquidité est bien présente. Il y voit tant un signe de maturité qu’un des effets de la politique de la BCE.

Taux de défaut : un pic fin 2020 ou début 2021

Selon Benjamin Sabahi, si les reconfinements opérés ici et là sont aussi sévères qu’au printemps dernier, le scénario pourrait être le suivant : écartement des spreads, baisse des actifs risqués, sorties de cash. « C’est une incertitude à court terme. La question d’être rémunéré pour le risque pris vis-à-vis de cette incertitude se pose. Si ces confinements sont plus souples que le premier, cette incertitude est plus gérable. En faisant attention à ne pas aller sur les secteurs les plus exposés à cette incertitude, vous pouvez être confortables sur les défauts », dit-il, pronostiquant un pic du taux de défauts à 7-8% fin 2020 si l’hypothèse du confinement « light » se poursuit.

Pour Olivier Colsoul, le pic de défauts sur le haut rendement devrait intervenir dans le courant du premier trimestre 2021, avec un taux de défauts qui devrait croître de 2% par rapport à aujourd’hui. Frédéric Salomon prédit lui aussi un pic pour début 2021 mais il reste cependant pragmatique et commence déjà à réfléchir à ce que sera le marché du crédit dans le début d’une phase de normalisation.