Peter Kraus, Chairman et CEO d’Aperture Investor

"La gestion active a un problème structurel, nous ne pouvons pas continuer à le nier"

Etats-Unis
Le 22/07/19 à 07h33

par

Réjane Reibaud

De passage à Paris, Peter Kraus, Chairman et CEO d’Aperture Investor explique à NewsManagers la genèse de la création d'Aperture et l'originalité de son modèle de rémunération dans le secteur. Créée il y a un an, la société de gestion américaine fait partie des affiliés de la plate-forme multi-boutiques que le groupe Generali a commencé à bâtir.

Peter Kraus
Peter Kraus, Chairman et CEO d’Aperture Investor
Peter Kraus

Quand avez-vous commencé à penser à la création d’Aperture ?

Peter Kraus : C’était il y a 5 ans environ. Il y avait un conseil d’administration chez AB [Peter Kraus fut PDG d'AllianceBerstein, ndlr] et une des membres du conseil, qui était entrepreneure dans une société technologique, expliquait pourquoi la gestion passive était en train de "disrupter" la gestion active : ce sont des produits simples, faciles à comprendre et pas chers. J’avais eu ce jour là des arguments intéressants pour la contredire puisque je vendais moi-même des produits gérés activement. Mais trois jours plus tard je l’ai rappelée et lui ai dit, « vous savez quoi, vous avez raison ». Elle m’a demandé ce que j’allais faire et j’ai vu que deux choix s’ouvraient à moi : continuer comme avant, ou bien tout remettre en question et disrupter le secteur moi aussi. La gestion active sous-performe depuis longtemps le marché et ce n’est pas un problème de cycle, c’est un problème structurel, nous ne pouvons pas continuer à le nier.

Quel problème structurel avez-vous identifié ?

Je constatais que plusieurs éléments allaient à l’encontre de l’intérêt des investisseurs. Dans la gestion traditionnelle des actifs, les frais de gestion sont un pourcentage des actifs sous gestion. Cela signifie que plus le gérant arrive à attirer d’encours et plus il est rémunéré. Sa performance n’entre pas directement en considération et il peut même avoir des problèmes de performance si son fonds devient trop gros. Dans le monde du private equity et des hedge funds, où il existe des frais de gestion liés à la performance, ces derniers sont très élevés. Pris ensemble, les frais de gestion dans le monde alternatif peuvent amputer la performance d’un fonds de près des 2 tiers, ce qui est un montant énorme. Que cela soit dans le monde de la gestion traditionnelle ou celui de la gestion alternative, les gérants sont uniquement motivés par le fait d’accroître leurs encours.

J’ai donc décidé qu’il fallait changer le secteur. Et pour y parvenir, il faut changer le modèle de rémunération des gérants. Ces derniers doivent devenir l’avocat de l’intérêt de leurs clients et pas celui de leur propre intérêt. Cela signifie qu’un gérant arrêtera de prendre des actifs s’il n’arrive pas à performer.

C’est la base du modèle de rémunération des gérants d’Aperture ?

Oui, tout à fait. Plus précisément, les gestionnaires reçoivent un salaire fixe. Ils ne pourront gagner davantage que s’ils sur-performent leur indice. Ainsi, les équipes de gestion pourront percevoir jusqu’à 35 % des frais liés à la performance de leur fonds, soit 10,5 % de la sur-performance totale. En parallèle, un mécanisme de provisions différées a été conçu pour encourager la performance à long terme. La moitié de la rémunération liée au rendement de l’équipe d’investissement est différée de deux ans à compter de la fin de l’exercice au cours duquel elle a été gagnée. Au moins 50% de cette rémunération différée est investie dans les fonds de l’équipe. Après deux ans, la rémunération différée ne peut être payée intégralement que si le rendement cumulé sur toute la période de trois ans était égal ou supérieur au rendement obtenu au cours de la première année. La rémunération différée est réduite au prorata de toute sous-performance de ce niveau. La rémunération différée non acquise est restituée au fonds au fil du temps.

En d’autres termes, nos gestionnaires ne peuvent atteindre leurs objectifs en matière de rémunération que s’ils génèrent de l’alpha pour les investisseurs. Par conséquent, notre structure de rémunération attire des gestionnaires qui croient en leur capacité de performance.

Prévenez-vous les clients à l’avance que le fonds risque d’être fermé si le gérant ne performe pas ?

Bien sûr, ils sont prévenus dès le départ que le gérant arrêtera les souscriptions dès qu’il sentira que s’il gère trop d’argent, cela va nuire à sa performance. Le gérant donne une approximation du niveau de fermeture au départ, et cela sur toutes les classes d’actifs, y compris pour les large cap américaines.

Mais sur un fonds large cap US, il n’y pas de problème de taille en général…

Contrairement à ce que l’on pourrait penser, il y en a. Les gros fonds doivent absorber des coûts de transactions. Ils ont aussi un impact sur le marché venant de la taille de leurs positions. Il est vrai que chez Aperture, la plupart de nos gérants ont seulement 25 titres dans leur portefeuille et jamais plus de 40. Cela veut dire des positions plus concentrées. Plus vos positions sont concentrées, plus vous avez d’argent sur une ligne et plus vous allez impacter le marché quand vous bougez. C’est pour cela qu’il est nécessaire de limiter la taille. En gestion passive ou avec les ETF, certains fonds ont plus de 200 ou 250 positions. Mais ils deviennent inefficients avec des tracking errors de 5% en moyenne, et sous-performent leur benchmark. De notre côté, nous essayons toujours d’être au-dessus de notre indice de référence de 5%. Contrairement à d’autres sociétés de gestion qui ne jurent que par la taille et veulent à tout prix grossir, nous nous présentons comme des ingénieurs de l’alpha.

Quid de la gestion du risque si le gérant est incité à sur-performer ?

De manière générale, il faut avoir en tête que le risque zéro n’existe pas en gestion, mais vous pouvez le contrôler de façon efficace grâce à plusieurs éléments. En tant que CEO, je suis responsable de la gestion du risque et je participe en continu à la construction des portefeuilles de chaque gérant pour piloter les risques. Par ailleurs, de par la construction de leurs rémunérations, les gérants sont incités à bien performer car s’ils se trompent, ils perdent leur rémunération. Ils sont donc incités à contrôler la taille de leurs fonds pour éviter les problèmes qu’ont pu rencontrer Woodford ou H2O AM où, plus les fonds étaient gros, plus ils devaient aller chercher du rendement sur des actifs risqués. Enfin, nous bénéficions des infrastructures de contrôle et de gestion des risques de notre partenaire Generali.

Generali vous a-t-il accompagné dès le départ ?

Oui. Mon ambition était de recruter plusieurs gestionnaires de portefeuille (cinq aujourd’hui et sept d’ici à la fin de l’année) travaillant sur différentes classes d’actifs (actions, obligations et multi-actifs). Il nous fallait donc suffisamment d’argent pour soutenir le fait que les frais de gestion de départ sont très bas. Cela était nécessaire aussi pour nous donner une période suffisamment longue pour laisser le temps aux gérants de performer. Generali s’est donc engagé à mettre 4 milliards de dollars sur la table sur 5 ans pour seeder nos fonds et prendre la majorité du capital de départ.

Cette participation de Generali a-t-elle vocation à évoluer ?

Effectivement, au fur et à mesure que nos actifs augmenteront, la part relative de Generali dans nos stratégies diminuera au fur et à mesure que de nouveaux fonds s’accumuleront. Mais la gouvernance de l’entreprise ne changera pas. Nous avons un conseil d’administration composé de huit membres, dont six sont indépendants.

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